隐形债务置换举措符合预期 机构判断或利好城投债表现

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　　新华财经上海11月8日电（记者 杨溢仁）本周，“在压实地方主体责任的基础上，增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务”的消息引发业界关注。

　　事实上，自10月中旬管理层表示“拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险”后，市场便预期新一轮大规模隐债置换即将开启。

　　化债力度再加码

　　可以看到，十四届全国人大常委会第十二次会议8日审议通过了近年来力度最大的化债举措——增加地方政府债务限额6万亿元，用于置换存量隐性债务，为地方政府腾出空间更好发展经济、保障民生。

　　不仅如此，从2024年开始，我国还将连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。至此，在政策协同发力后，2028年之前，地方需要消化的隐性债务总额将从14.3万亿元大幅下降至2.3万亿元。

　　“管理层安排10万亿元地方政府专项债置换隐债，基本符合市场预期，这意味着化债力度明显加大，将有效减轻地方政府偿债压力，释放稳增长动能。”东方金诚首席宏观分析师王青解读称，“以上安排意味着在2024年至2026年，每年大约会有2.8万亿元专项债化解隐性债务，其后两年还要每年安排8000亿元化债。作为对比，2023年仅发行了1.39万亿元地方政府特殊再融资债券，用于置换隐性债务。由此可见，今年的化债力度较去年显著增大，这将有效对冲今年地方政府土地出让金收入下滑带来的偿债风险，同时也意味着在2024年至2026年，每年地方政府可‘腾出’约2.8万亿元的化债资金，用于稳增长和巩固‘三保’，大约相当于2023年GDP总量的2.2%。”

　　那么，在化债力度加大的背景下，哪些主体有望受益？

　　“我们认为，后续包括地方AMC、城农商行以及与政府业务关联度较高的行业和企业有望直接受益，改善资产质量并提升估值。”中信建投证券董事总经理、首席策略官陈果指出，“地方政府出台一揽子化债措施，不良资产的置换和管理料成为重中之重，这有助于地方AMC通过资产整合和结构优化提升盈利能力。同时，城农商行作为区域金融的核心参与者，在化债过程中大概率将发挥关键作用，参与不良资产重组和回收。”

　　利好城投债表现

　　“化债政策的加码也将对城投债产生显著的利好影响。”一位机构交易员向记者表示，“一方面，化债政策的推进将显著缓解城投企业的偿债压力，并为具备产业优势的区域释放出促发展的空间。另一方面，化债政策有助于提升城投债的配置价值。在经历了8月以来的两轮调整后，目前城投债利差已较年内低点明显增厚，配置价值显现，后续可关注2年至3年期，或是部分化债重点地区的城投债配置机会。此外，境外城投债的安全边际也将明显提升，各机构可关注城投美元债、点心债等板块的配置价值。”

　　针对哪些区域有望受益于新一轮隐债置换的疑问，前述交易员表示，综合往年化债实践、财政纪律、政策可行性与空间等因素来看，在实际分配过程中，更多资源将向弱资质、高风险的重点区域（债务率较高，债务压力较大的省份）倾斜。

　　毕竟，通过法定政府债置换存量隐性债务除了有利于压降债务成本，调整债务结构外，也有助于压实地方责任，缓释尾部区域风险。

　　陈果则表示，若以地方债券余额与GDP的比值衡量地区债务率情况，目前青海、贵州、天津、吉林、甘肃、新疆等地区的债务压力相对较大，具有更高的化债需求。“对于债务压力较大的地区，随着地方政府化债工作的推进，其有望通过产业整合等方式加大化债力度。投资者可关注具备地方政府政策支持及具有较高整合潜力的省份地方国企，尤其是在地产、基建等行业中，债务较高且业务同质化程度较高的企业。”陈果说。

　　大部分业内专家乐观表示，长远来看，化债政策的落地有助于推动城投企业实现高质量转型发展。简而言之，化债政策在缓释城投企业短期流动性风险的同时，也将倒逼其进行高质量转型，虽然这会增加城投企业发展的不确定性，但各筹资主体信用等级的走高仍将成为趋势。

　　影响债市偏中性

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至11月8日收盘，银行间利率债市场收益率整体波澜不惊。具体来看，SKY_3M微升1BP至1.37%；中债国债收益率曲线2年期下行1BP至1.42%；SKY_10Y稳定在2.11%附近。

　　尽管此前业界普遍担忧，四季度市场可能迎来地方政府债券的发行高峰，并对二级市场构成负面影响，但包括王青在内的多位专家对后市表现的预期并不悲观。

　　“地方政府专项债限额上调后，我们判断，年底前可能至少新增发行1.6万亿元专项债，用于置换到期隐债，这意味着11月和12月将再度出现政府债券发行高峰。但为了配合新债发行，年底前央行有可能再度下调存款准备金率0.5个百分点，向银行体系释放长期资金约1万亿元。”王青说。

　　“管理层此前已多次提到，年内将视情况降准0.25至0.5个百分点，我们预计，这足以保持市场流动性的整体合理充裕，即未来出现资金面明显偏紧的可能性不大。”民生银行首席经济学家温彬指出，“对于债市来说，鉴于前期市场利率对化债力度已有定价，因此受到的影响总体偏中性，年内仍会以震荡行情为主，各机构不必过于悲观。”

　　编辑：王菁